2年暴涨350%，军工电子龙头为何这么牛

本文摘要：

宏达电子主营钽电容器，下游客户以航空航天系军工集团为主；

2020年公司综合毛利率69%，净利率达到37%，ROE达到25%，盈利能力优秀；

业绩高增长。去年营收、净利润同比增长65%，今年上半年营收同比增长77%，净利润同比增长110%，保持较高的业绩增速。

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经营模式

宏达电子主营钽电容器，分为非固体电解质钽电容器和固体电解质钽电容器，主要用于军工产品；其他产品主要有陶瓷电容、电感器、电源模块等，以民用市场为主，也是公司积极开拓的品类。

公司业绩保持较快增长，2013年营收21亿，净利润7900万；去年营收达到14亿，增长66倍，净利润达到48亿，增长6倍。营收驱动来自两个方面，一是钽电容器收入持续高增，另一个是非钽元器件的品类扩张。

据公司2020年报，综合毛利率达到69%，同比增加242个百分点；净利率达到37%，同比增加116个百分点。从产品结构来看，主要是毛利率较高的军工产品增长更快，拉动利润率提升。

可见公司的增长并不是以价换量，而是量价齐升的 健康 模型，公司ROE提升至2523%，盈利能力上了一个大台阶。

在业绩高速增长的同时，经营性现金流量同比大增21081%。虽然小于净利润，但相比历年情况，已是明显改善。这从侧面说明在《军工装备条例》修改后，军工产业链的资金流动已大为改观。

公司应收账款增长较快，主要是受益于军工产品订单快速增长。应收周转天数超过300天，存货周转天数接近400天，这说明公司一方面回款相对较慢，另一方面还要时刻备足大量库存以满足客户需求。

这是因为下游客户是大型军工集团，公司产业链话语权不强。虽然应收款和库存占用大量现金，但从公司现金流来看，对整体经营没有影响。

此外，公司仅有短期借款550万，负债主要体现在对上游的应付账款和员工薪酬。产能扩张和分红都是公司自己赚的钱，再一次证明公司不缺钱，现金流非常 健康 。

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电容器产业链

电容器是通过静电的形式储存和释放电能，在两极导电物质间以介质隔离，并将电能储存其间。主要作用为电荷储存、交流滤波或旁路、切断或阻止直流、提供调谐及振荡等。电容器是三大被动电子元件之一，是电子线路中不可缺少的基础元件，约占全部电子元件用量的 40%。

上游

主要是金属铝、钽、铜以及陶瓷粉等用来制备电容器的材料。其中铝、铜等大宗商品较为常见，金属钽以及高温陶瓷粉较为稀缺。也因此这两类材料制作的电容器具有特殊用途，所含价值量较高。

中游

根据材质以及功能的不同，生产的成品可分为陶瓷电容器、铝电解电容器、钽电解电容器和薄膜电容器等。

从2019 年全球各类电容器市场份额看，在前述四类主要电容器中陶瓷电容器占比 52%。陶瓷电容器可分为单层陶瓷电容器（SLCC）和多层瓷介电容器（MLCC）。

在陶瓷电容器中， MLCC 不仅等效电阻低、耐高压/高温、寿命长、体积小、电容量范围宽，下游应用较为广泛，其市场规模约占整个陶瓷电容器的 93%。在MLCC品类中，日本村田、中国台湾国巨电子掌握先进工艺和巨大产能，业内地位举足轻重。

下游

行业下游主要分为军用市场和民用市场。

军用市场主要应用于航空航天、雷达、导d等高精密领域，需要在极度恶劣的环境中能够持续工作（高温、零度以下）。因此对电容器的可靠性非常依赖，该领域主要需求体现在高性能、高品质的钽电容器以及高温陶瓷电容器。

民用市场空间非常广阔，几乎所有的电子设备、比如智能手机、平板、电脑、可穿戴设备以及家用电器等都需要用到电容器，其中多层瓷介电容器（MLCC）越来越占有更多的市场份额。

在A股市场中主营电容器有5家上市公司：主营特色钽、陶瓷电容器制造商宏达电子、高温陶瓷电容器制造商鸿远电子、薄膜电容器制造商法拉电子以及陶瓷电容器制造商火炬电子和MLCC产能最大的风华高科。

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成长驱动

宏达电子重视研发，技术较为领先，深度受益于军民两用市场的高速增长。

军工电子

随着我国整体 科技 水平提升，先进装备批量列装，军工装备信息化率快速渗透，对上游电子元件需求快速增长。

据前瞻产业研究院预计，至 2025 年我国军工电子市场规模将达到 5012亿元，复合增长率达到93%。

电容器

电容器的应用市场，民用比军工要广阔的多。此外，随着消费电子持续渗透、5G快速普及、物联网连接一切、以及新能源车爆发等，都对电子元件的拉动产生积极影响。

据中国电子元件行业协会统计，2019年全球电容器市场规模达 220亿美元，我国电容器行业的市场规模为1102亿元，占全球比重超过70%，是全球最大的电容器市场。

我国电容器市场增速远高于全球平均水平，可以说电容器的增量就在国内，只要有技术有产能，不怕产品没销路。

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总结

宏达电子技术领先，深耕军用电子20余年，利润率显著高于同行，近几年业绩高速增长，盈利能力非常优秀。

驱动业绩高增长的核心竞争力在于研发能力。公司在钽电容器有显著的优势，近几年向民用市场拓展的非常成功，其中陶瓷电容和微电路模块等迅速放量，形成新的业绩驱动。

宏达电子的未来主要看点有二， 一是军工产业高景气下的订单驱动；二是民用市场的高增长能否持续。

从中报披露的业绩来看，净利润同比增长110%，维持了去年以来的高增长，也为其前期较大的涨幅形成了支撑。

公司从2019年开始表现出极佳的成长性，3年复合增长率达到4369%，这个增速非常快，可用成长股常用的估值指标PEG作参考。

截止93日，公司市值344亿，对应的PE-TTM为50倍，根据券商一致性预测，全年净利润57亿，同比增长57%，对应估值为45倍。

当前PEG为114，从数据上看已经接近合理估值。不过考虑到券商报告通常会把预期打的很满，且前期涨幅巨大，获利盘较多，一旦有风吹草动，可能会迎来较大的回调。保守起见，如果PEG能跌到08以下，具备较大的安全边际。

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