至纯科技—立足高纯工艺，半导体清洗设备将迎增长

东吴证券发布投资研究报告，评级: 增持。

至纯 科技 (603690)

国内高纯工艺系统龙头，后发进军半导体清洗设备业务

至纯 科技 主要从事高纯工艺系统和半导体湿法清洗设备业务，2019年收入分别为6.37亿元和0.82亿元，占比总收入的65%和8%。其中，半导体清洗设备业务，虽然起步稍晚，但市场空间大、增速快，是公司的最大业务亮点。2015-2019年公司收入由2.08亿元增长至9.86亿元，CAGR达48%，归母净利润从1770万增长至1.1亿，CAGR达57%。

2019年公司收购波汇 科技 进军光传感器市场，产业链向下延伸的同时也将与现有的泛半导体行业多项业务形成协同效应。

高纯工艺系统：国内龙头地位稳定，为公司提供稳定的现金流

高纯工艺系统是为下游企业提供整体解决方案的业务，属于特定行业的系统集成业务，是制造业企业新建厂房和生产线的固定资产投资的重要组成部分，约占其固定资产投资总额的5%-8%。

公司高纯工艺系统国内龙头地位逐步稳固，客户选择系统供应商非常谨慎、客户粘性高，预计未来可保持年化10%-20%的复合增长。目前行业内技术领先且具有承接大项目实力与经验的本土企业较少，呈现出高等级市场集中度较高（主要为国外龙头）、低等级市场较为分散的竞争格局。公司董事长蒋渊曾是行业龙头美国凯耐第斯的中国区营销总监，团队技术积累深厚，帮助至纯的系统集成业务逐步实现进口替代。2012年-2019年高纯工艺系统收入从1.37亿元增长到6.37亿元，复合增速为25%，是为公司提供稳健增长现金流的业务板块。主要下游为医疗、光伏、半导体等，订单增长与下游客户的固定资产投资紧密相关。我们预计2020到2022年高纯工艺系统收入分别为8.6、10.4、11.4亿元。

进军半导体清洗设备领域，赛道好空间大，容易率先实现全面国产化

清洗设备在半导体设备市场中价值量占比约5-6%，较光刻、刻蚀等核心设备价值量较低。同时技术门槛也较低，比较容易率先实现全面国产化，故市场空间大。我们预计中国大陆地区每年的湿法清洗设备的空间在15-20亿美元，到2023年清洗机的国产化率可达40%-50%，即国产设备的市场空间在40-70亿元。且预计未来12寸晶圆的槽式和单片式清洗设备将是市场的主要增量，其中单片式清洗机至纯有望成为少数几家具备核心技术的国内设备商。

公司的半导体清洗设备主要包括湿法槽式清洗设备（难度低）和单片式清洗设备（难度高）。2019年起开始批量出货，目前槽式清洗设备和单片式清洗设备均能应用于8寸及12寸的晶圆。公司凭借技术优势，迅速积累了中芯国际、北京燕东、TI、华润等高端客户资源，2019年湿法工艺装备新增订单总额达1.7亿元（截止2019年末，累计已取得近40台正式订单，已完成近20台设备装机）。目前公司启东一期生产基地全面建成，已达到48套/年的产能，一二期共规划96套/年，公司于2019年12月发行可转债，募资3.56亿元投入槽式和单片式清洗设备的生产制造。项目预计在2022年达产，预计初步可贡献最高达9亿元的清洗机业务的收入规模。我们预计2020到2022年半导体设备收入分别为1.6、2.9、5.0亿元。

盈利预测与投资评级：

我们预计公司2020-2022年的净利润分别为1.5亿、2.1亿、2.8亿，当前股价对应动态PE分别为53倍、38倍、29倍，在可比公司中处于最低位置，我们看好公司半导体清洗设备业务的发展，在估值上存在提升空间，首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示：半导体业务进展不及预期；毛利率波动风险；收购协同效应不及预期。

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据网友分析，该公司于2018年、2019年及2020年度分别实现营业收入5.5亿元、7.57亿元和10.07亿元，归属于母公司所有者的净利润9253.04万元、1.35亿元和1.97亿元。从目前的情况来，盛美上海新股破发的可能性不大，有条件可以考虑参与申购。

拓展：盛美上海

盛美上海主要从事半导体专用设备的研发、生产和销售，主要产品包括半导体清洗设备等。公司通过自主研发的单片兆声波清洗技术、单片槽式组合清洗技术等，向全球晶圆制造、先进封装及其他客户提供定制化的设备及工艺解决方案，有效提升客户的生产效率、提升产品良率并降低生产成本。

招股意向书显示，盛美半导体设备（上海）股份有限公司成立于2005年，半导体清洗设备为公司当前主要收入来源，营收占比超八成。目前，中国大陆能提供半导体清洗设备的企业较少，主要包括盛美半导体、北方华创、芯源微及至纯科技。其中盛美半导体为国内半导体清洗设备的行业龙头企业，主要产品为集成电路领域的单片清洗设备，产品线较为丰富。在2018年中国大陆半导体专用设备制造五强企业中，盛美半导体排名第四位。

11月18日，盛美半导体设备（上海）股份有限公司在上交所科创板上市。截至当日收盘，盛美上海每股报129.75元，涨幅52.65%，振幅22.35%，换手率72.49%，成交额31.39亿元，总市值562.54亿元。

截至上市公告书签署日，ACM RESEARCH， INC.（以下简称“美国ACMR”）持有盛美上海82.50%的股权，为盛美上海的控股股东。HUI WANG持有美国ACMR16.80万股A类股股票和114.69万股B类股股票，合计持有美国ACMR投票权比例为44.59%，并通过美国ACMR控制盛美上海82.50%的股权，为盛美上海的实际控制人。

盛美上海本次发行募集资金总额为36.85亿元，扣除发行费用后，募集资金净额为34.81亿元。该公司最终募集资金净额比原计划多16.81亿元。盛美上海近日披露的招股说明书显示，其拟募集资金18.00亿元，拟分别用于盛美半导体设备研发与制造中心、盛美半导体高端半导体设备研发项目和补充流动资金。

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