华西证券：给予妙可蓝多买入评级

2022-03-25华西证券股份有限公司寇星对妙可蓝多进行研究并发布了研究报告《仍在成长期》，本报告对妙可蓝多给出买入评级，当前股价为35.86元。

妙可蓝多(600882)

事件概述

公司发布2021年报，全年收入44.8亿元，同比+57%；归母净利润1.54亿元，同比+161%。Q4收入13.3亿元，同比+37%；归母净利润1107万元。

分析判断:

1、奶酪收入快速增长。2021年公司奶酪业务实现33.4亿元收入，同比+61%；从季度频次来看，Q1-Q4分别实现收入6.97/8.3/7.6/10.5亿元，分别同比+157%/+58%/+39%/+44%，自Q2开始收入由翻倍以上同比增长状态回落至约同比+40-60%，仍属快速成长期。分产品，2021年即食营养、家庭餐桌、餐饮工业系列产品收入分别为25.1/3.5/4.7亿元，分别同比+71%/+6%/+73%，零售和工业客户产品均取得不错增长，家庭餐桌系列在2H21恢复，实现收入同比+55%的较快增长。就大单品奶酪棒而言，2021年产量3.12万吨，同比+79%，考虑即食营养系列绝大部分是奶酪棒，我们判断2021年奶酪棒收入接近25亿元。

2、渠道网络实现了更快的扩张。2021年底销售员工数量651位，增长1倍以上。2021年底经销商数量5363家，较2020年底数量增长1倍以上。经销商合作关系稳定性方面，2021年淘汰经销商数量/2020年底为33%，与2020年情况差异不大，占比绝对水平不低，符合成长期阶段特征，从平均年销售额来看淘汰的属于尾部中小经销商。新增经销商数量3606家，新增数量已超过公司2020年末经销商总数量2626家，主要因Q4快速推进常温奶酪棒招商，我们认为2021年大量新增经销商可保障2022年常温奶酪棒销售快速起量。与此对应，2021年底终端网点数量达60万家，较2020年底数量增长1倍以上，已覆盖全国96%以上地级市和85%以上县级市。2021年销售网络的扩张快于奶酪业务收入的增长，因去年10月常温奶酪棒上市之后，公司处于蓄势待发的第二增长曲线中。

3、2021盈利状况较弱，符合此前预告。全年归母净利率3.4%，其中Q4净利率仅0.8%，处于微利状态。拆分来看，毛利率表现较好，Q4毛利率39.2%，同比+6.5pcts、环比+5pcts，全年毛利率同比+2.3pcts至38.2%，得益于产品升级、规模效应和稳定的原材料价格。Q4销售费用投入力度较大，费用率29.4%，同比+9.6pcts、环比+4.9pcts，全年销售费用率同比+0.9pct至25.9%。其中全年广告促销费用为9.1亿元，占收入比重20.2%，投入较大。2021管理费用率3.4亿元，费用率7.7%，同比+2.7pcts，其中股权激励费用确认1.3亿元，推动了管理费用率上行。研发费用率有所下降。其余费用损益同比变动不大。2021年因公司在加剧的行业竞争中加大费用投放夯实品牌竞争力未能实现较好的盈利状况，但实际利润处于1月26号的业绩预告区间内，已反映在股价中。

投资建议

2021全年来看公司的重点业务奶酪业务依然是呈现快速的收入增长、毛利率提升，但因行业竞争因素费用投入依然较大。我们认为股价已于1月26号业绩预告之后消化此部分利空。我们对于公司2022年仍抱有期待，源于常温奶酪棒的推出以及更多新品接续发力，销售网络的扩张势头已在2021年底时有所体现，以及预期更为严格的费用管控。维持2022-23年收入预测66/85亿元，维持2022年归母净利预测5.3亿元，下调2023年归母净利预测9.7亿元至8.6亿元，新增2024年收入预测105亿元、归母净利润预测11.6亿元。2022-2024年EPS为1.02/1.66/2.24元，对应2022/3/24收盘价36.53元P/E分别为36/22/16倍，维持买入评级。

风险提示

①常温新品销售不及预期；②市场竞争加剧风险；③食品安全问题。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中信建投证券安雅泽研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为65.85%，其预测2021年度归属净利润为盈利1.61亿，根据现价换算的预测PE为115.68。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有13家机构给出评级，买入评级13家；过去90天内机构目标均价为54.12。证券之星估值分析工具显示，妙可蓝多（600882）好公司评级为3星，好价格评级为1.5星，估值综合评级为2.5星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)

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