小熊电器“薄利多销”故事讲不下去了

“互联网”式打法造就了小熊电器这样的制造业黑马新秀，然而高举高打，薄利多销的模式也存在较大风险。风光一时的小熊电器，似乎正因制造业基础不牢，线上渠道竞争加剧等因素增速见缓，“互联网基因”带来了超越同行的估值溢价，如今故事还能继续吗？

1月25日，小熊电器发布2020年度业绩预报，公司第四季度收入增速明显放缓，不达市场预期，当日便股价跌停。次日晚间，公司更新了业绩预告，其中业绩预测数据并未发生变化，于是再吃了一个跌停。

作为刚刚上市的小家电黑马，小熊电器去年在二级市场的表现颇为亮眼，然而高成长高估值的故事对单季的盈利问题也很敏感，此次增速放缓也引发了市场对其未来成长性的质疑，估值逻辑发生变化了吗？

两度发布业绩预报，收获两个跌停

1月25日，小熊电器发布了2020年业绩预告。公司预计全年净利润为4.02亿至4.56亿，同比增长50%到70%，基本每股收益2.57元-2.92元。

小熊电器在公告中表示，报告期内，公司销售收入同比增长在30%-40%之间；公司毛利率保持相对稳定；公司销售费率同比有所下降；公司利用闲置募集资金和自有资金进行了现金管理，收益同比增加。

财报数据显示，2020年前三季度公司归母净利润为3.21亿元，同比增长92.04%。通过计算可知，第四季度小熊电器的归母净利润仅为0.81亿元至1.35亿元，同比下降为20%至33%，增速环比下降。

关于业绩变动的原因，小熊电器在公告中表示，由于新冠疫情的影响，公司对费用投放节奏进行了战略调整，导致净利润在季度之间有一定的波动。 据悉，这里的“战略调整”是指为了应对小家电行业的需求回落，公司将前三季进度的费用都投放到了第四季度，从而影响了公司净利润。

由于业绩增速不达预期，1月26日，小熊电器开盘即跌停，当日晚上，公司再次发出《小熊电器：2020年度业绩预告（更新后）》的公告，经与原公告对比发现并无数字上的差异，于是27日开盘收获了第二个跌停。

两份业绩预告的区别在于，补充说明了与会计师事务所的沟通情况：“公司已就业绩预告有关重大事项与会计师事务所进行了预沟通，公司与会计师事务所在本报告期业绩预告方面不存在重大分歧。”

分析观点指出，由于公司“战略调整费用投放”的行为对四季度业绩影响较大，引发了一部分投资者对公司是否存在“做账”情况的质疑，修改补充也是想引导投资者理性看待经营周期中费用与业绩的波动。

估值逻辑发生改变？

资料显示，小熊电器成立于2006年，近几年乘上社交媒体的东风，凭借直播带货、新媒体等互联网营销手段成功破圈，营收利润高速增长，并于2019年上市。

作为家电赛道中冉冉升起的新星，小熊电器曾在去年上半年实现了股价翻两番的增长。不少机构也对公司2020年业绩寄予厚望。据统计，有27家机构一致预测小熊电器2020年净利润为4.67亿元，同比增长74%。 然而根据公司业绩预告，即使达到预计增幅上限，也与券商分析师的预测值差了4个百分点，不达预期。

高成长高估值的故事对单季的盈利比较敏感。小熊电器如今连续两个跌停，将估值杀到了上市以来的相对低位，是短期调整的入场机会，还是公司的估值逻辑发生了改变？究竟问题在哪里？

财报显示，小熊电器2020年前三季度合计销售费用3.45亿元，占总营收的13.81%，几乎与年全年持平。随着疫情缓解后，营销费用逐步恢复投放，分析师普遍预计四季度单季度的销售费用率将进一步提升至正常偏高水平。 此前小熊电器以重营销、烧渠道的创新战略突出重围，但由于采用了在线上高举高打的互联网营销打法，销售成本居高不下。

而重营销轻研发，也可能为产品质量埋下隐患。 2020年12月底，小熊电器曾被曝出产品质量问题。彼时浙江省市场监督管理局发布了《关于2020年电商领域旅行箱包等18类消费品专项监督抽查情况的通报》。其中指出，小熊电器料理机抽检显示不合格，不合格原因为“结构”。

2019年小熊电器披露的销售费用达到3.96亿元，占公司营收比例的14.73%，是当期公司研发费用的5.14倍。2020年前三季度，公司研发投入仅为0.73亿元，虽然较上期增长37.65%，但占收入比重仍低于3%。

小熊电器曾在招股书中提及，现有生产场地难以满足销售旺季对注塑加工、零部件组装、总装装配等工序的需求，需要通过外协加工厂商来完成上述工序。有业内人士表示，品牌采用贴牌代工，导致难以把控出品质量，可能是品牌小家电频繁出现质量问题的重要原因之一。

分析观点指出，家电企业本质上还是制造业，研发是立足的基石。重营销，轻研发的策略短期可行，长期难以形成差异化竞争力与技术壁垒，对于企业来说维持市场份额的风险也将加剧。

小家电，成长股还是疫情股？

在近几年的消费升级趋势下，小家电行业迎来了一波增长，市场规模不断扩大。第三方机构统计数据显示，2019年中国小家电行业市场规模为4015亿元，2012年至2019年年均复合增长率为13.3%，2023年市场规模有望将达到6460亿元。

另一方面，在新冠疫情的影响下，人们待在家里的时间变多，“宅经济”相关需求同比激增，也带动了小家电的销量增长。 具体来看，2020年以来小家电的爆发式增长多集中在线上渠道，这也是小熊电器等新品牌“成长性”的基本盘。

2020年一季度，多功能料理锅、厨师机、三明治机的销售成交额同比分别上涨了15011%、453%、3353%。在双十一的首个小时，小家电新品类香薰机、餐具消毒机、商用洗碗机、洗地机等成交额同比增长10倍。

线上渠道最大的特点是单价低，性价比高，于是利润也比线下渠道来的薄，而这个问题在原材料价格上升的背景下，似乎正变得更为严峻。

2020年三季度末的数据显示，裸铜价格较一季度末环比上涨32.56%；冷轨钢板价格较一季度末环比上涨23.26%；锡钢片价格较一季度末环比上涨14%；部分塑料材料价格更是同比提升近5%，环比上涨约80%。

分析观点认为，小熊电器四季度费用率明显上升的一部分原因，或许正是由于Q4原材料价格持续上行，影响了产品毛利率。未来公司成本端或将继续承压，毛利率同比或将继续下降。

另外，从最新数据上看，小熊电器引以为傲的线上渠道，增长速度也已经开始放缓。 淘数据显示，小熊电器四季度季度全品类总零售量、零售额增速分别为17.4%、40.1%，环比基本没有进步。

不过也有业内人士认为这只是一种短期现象，并列出了两大可能原因：首先，经销商为了双十一备货，在三季度可能提前确认了部分收入，导致报表增速与零售数据产生落差；其次，春节错期因素致使19年春节前需求爆发在12月，而今年春节需求主要释放在一月，目前还在蓄力中。

小熊电器靠“互联网基因”异军突起，然而制造业基础不扎实的副作用也正在显现，如今基本面似乎已开始动摇。互联网销售思维究竟能否为制造企业提供持续增长动力，又是否能将制造企业拉升至互联网企业的估值高度，还需进一步观察。

值得一提的是，数据显示，今年1-2月，我国小家电企业注册量仅为1.2万余家，之后两个月小家电企业注册量出现短期井喷，3-4月小家电企业注册量猛增至3.6万家。截至2020年11月1日，年内我国新增15万家小家电相关企业。在行业门槛低，竞争愈加激烈的情况下，缺乏壁垒的头部企业或将面临更大的风险。

小熊开店 小熊开了一个食品店，当上了经理。小熊请兔子当采购员。兔子想：“什么东西最受欢迎呢？对，一定是萝卜。”于是，它到处采购萝卜。没过几天，食品店里堆满了各种萝卜。这样一来，到店里买东西的顾客全是兔子。小熊很不满意，辞退了兔子。 小熊又请松鼠当采购员。松鼠想：“什么东西最受欢迎呢？对，一定是松子。”于是，它到处采购松子。没过几天，货架上摆满了松子。来买东西的顾客，除了松鼠，都摇摇头走了。其他顾客纷纷给

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