说明如何促进物联网的发展

物联网行业发展前景向好 万亿级市场已经开启

全球物联网行业市场现状

物联网是通信网和互联网的拓展应用和网络延伸，它利用感知技术与智能装置对物理世界进行感知识别，通过网络传输互联，进行计算、处理和知识挖掘，实现人与物、物与物信息交互和无缝链接，达到对物理世界实时控制、精确管理和科学决策目的。

物联网是新一代信息技术的高度集成和综合运用，对新一轮产业变革和经济社会绿色、智能、可持续发展具有重要意义。自“智慧地球”提出以来，物联网的概念在全球范围内迅速被认可，并成为新一轮科技革命与产业变革的核心驱动力。

全球物联网市场容量

全球物联网应用增长态势明显，当前正处于产业爆发前的战略机遇期。2015年全球物联网规模为089万亿美元，预计到2020年全球物联网市场规模将达到19万亿美元，物联网设备连接总量将达到300亿个。按此计算，2015至2020
年全球物联网市场规模年均复合增长率为1638%。

中国物联网产业规模

物联网是新一代信息技术的重要组成部分，自2009年8月，“感知中国”概念提出开始，中国的物联网进入全新发展阶段。通俗来说，物联网就是物物相连的互联网。物联网通过物物相连，结合原有的互联网，突破时空实现“人与人、物与物、人与物”之间的连接，而如今又加入了“大数据、云计算、人工智能”等新技术，能更好的满足了人们的一些深层次的需求。据前瞻产业研究院发布的《物联网行业应用领域市场需求与投资预测分析报告》数据显示，2016
年国内物联网产业规模已达到9,300亿元，工信部表示预计到2020年物联网产业体系基本形成，包含感知制造、网络传输、智能信息服务在内的总体产业规模突破15万亿元。预计到2021年，物联网行业市场规模将达到21300亿元，年复合增长率为2373%。

按产业链层级划分，将物联网产业分为支撑层、感知层、传输层、平台层以及应用层五个层级。平台层占据了物联网产业中37%的市场份额，以2020年15万亿的市场规模测算，平台层的市场规模就高达5550亿，市场发展空间巨大。

知名模块厂商收入规模

随着市场及各厂商的快速发展，目前第一梯队模块厂商已经脱颖而出，且相关龙头一骑绝尘，市场份额不断提高。

在物联网技术服务链条中，从底层硬件到网络、平台、垂直应用，产业环节和参与者众多，不同的产业链附加值也不一样。产业链最大价值在于最后的垂直应用端的增值服务。能够整合软硬件，帮助传统企业进行物联网升级，并提供增值服务的企业，将获得产业最大蛋糕。

工业物联网市场空间巨大

2015年我国工业物联网规模接近1,500亿元。预测至2020年，工业物联网占物联网市场规模约为25%，市场规模将突破4,500亿元，2015年至2020年复合增长率约为2457%。凭借丰富的行业经验和深厚的技术积累，以及在该市场的成功案例，有能力抓住该领域不断涌现的商业机会，未来将继续重视其他工业物联网领域客户的开拓和挖掘。

2006至2020年，物联网应用从闭环、碎片化走向开放、规模化，智慧城市、工业物联网、车联网等率先突破。中国物联网行业规模不断提升，行业规模保持高速增长，江苏、浙江、广东省行业规模均超千亿元。

截至到2019年，我国物联网市场规模已发展到15万亿元。未来巨大的市场需求将为物联网带来难得的发展机遇和广阔的发展空间。

近年来，我国政府出台各类政策大力发展物联网行业，不少地方政府也出台物联网专项规划、行动方案和发展意见，从土地使用、基础设施配套、税收优惠、核心技术和应用领域等多个方面为物联网产业的发展提供政策支持。在工业自动控制、环境保护、医疗卫生、公共安全等领域开展了一系列应用试点和示范，并取得了初步进展。

目前我国物联网行业规模已达万亿元。中国物联网行业规模超预期增长，网络建设和应用推广成效突出。在网络强国、新基建等国家战略的推动下，中国加快推动IPv6、NB-IoT、5G等网络建设，消费物联网和产业物联网逐步开始规模化应用，5G、车联网等领域发展取得突破。

政策推动我国物联网高速发展

自2013年《物联网发展专项行动计划》印发以来，国家鼓励应用物联网技术来促进生产生活和社会管理方式向智能化、精细化、网络化方向转变，对于提高国民经济和社会生活信息化水平，提升社会管理和公共服务水平，带动相关学科发展和技术创新能力增强，推动产业结构调整和发展方式转变具有重要意义。

以数字化、网络化、智能化为本质特征的第四次工业革命正在兴起。物联网作为新一代信息技术与制造业深度融合的产物，通过对人、机、物的全面互联，构建起全要素、全产业链、全价值链全面连接的新型生产制造和服务体系，是数字化转型的实现途径，是实现新旧动能转换的关键力量。

我国物联网行业呈高速增长状态 未来将有更广阔的空间

自2013年以来我国物联网行业规模保持高速增长，增速一直维持在15%以上，江苏、浙江、广东省行业规模均超千亿元。中国通信工业协会的数据表明，随着物联网信息处理和应用服务等产业的发展，中国物联网行业规模已经从2013年的4896亿元增长至2019年的15万亿元。

虽然我国物联网发展显著，但我国物联网行业仍处于成长期的早中期阶段。目前中国物联网及相关企业超过3万家，其中中小企业占比超过85%，创新活力突出，对产业发展推动作用巨大。

物联网作为中国新一代信息技术自主创新突破的重点方向，蕴含着巨大的创新空间，在芯片、传感器、近距离传输、海量数据处理以及综合集成、应用等领域，创新活动日趋活跃，创新要素不断积聚。

物联网在各行各业的应用不断深化，将催生大量的新技术、新产品、新应用、新模式。未来巨大的市场需求将为物联网带来难得的发展机遇和广阔的发展空间。

在政策、经济、社会、技术等因素的驱动下，2020年GSMA移动经济发展报告预测，2019-2025年复合增长率为9%左右，2020年中国物联网行业规模目标16亿元，按照目前物联网行业的发展态势，十三五规划的目标有望超预期完成;预计到2025年，中国物联网行业规模将超过27万亿元。

未来物联网行业将向着多元方向发展

标准化是物联网发展面临的最大挑战之一，它是希望在早期主导市场的行业领导者之间的一场斗争。目前我国物联网行业百家争鸣，还未有一个统一的标准出现。因此在未来可能通过不断竞争将会出现限数量的供应商主导市场，类似于现在使用的Windows、Mac和Linux *** 作系统。

合规化同样是当下物联网面临的问题之一，特别是数据隐私问题。目前数据隐私已成为网络社会的一个关键词，各种用户数据泄露或被滥用的事件频发，特别是Facebook的丑闻引发了全球担忧。

因此在未来，我国各种立法和监管机构将提出更加严格的用户数据保护规定，，用户的敏感数据可能会随着时间的推移而受到更严格的监管。

多重技术推动物联网技术创新

从技术创新趋势来看，物联网行业发展的内生动力正在不断增强。连接技术不断突破，NB-Iot、eMTC、Lora等低功耗广域网全球商用化进程不断加速;物联网平台迅速增长，服务支撑能力迅速提升;

区块链、边缘计算、人工智能等新技术题材不断注入物联网，为物联网带来新的创新活力。受技术和产业成熟度的综合驱动，物联网呈现“边缘的智能化、连接的泛在化、服务的平台化、数据的延伸化”等特点。

上数据来源于前瞻产业研究院《中国物联网行业应用领域市场需求与投资预测分析报告》。

在当地人眼里，Bukalapak是一个能大量购买便宜货的地方。前有Shopee后有Tokopedia，这家公司如何成为东南亚电商“独角兽”？

作者丨赵晓晓

编辑丨孔露娇

图源丨摄图网

10年前，在印尼首都雅加达，一家公司的三位创始人正在激烈地讨论：是关掉生意，还是继续在电商这条路上走下去？

在一年之前，他们还在狭窄的办公室里梦想着创建一个超级电商平台。然而，这门生意带来的收益却微不足道，公司曾一度开不出工资，面临着严峻的现金流危机。

Bukalapak印尼语意为“摆摊”，这个名字可能在普通人听来有些陌生，但在印尼，它与Shopee、Tokopedia、Lazada 并称印尼四大电商独角兽，是当地最受欢迎的电商平台之一。

Bukalapak成立于2010年，2019年成为市值超过25亿美金的“独角兽”公司。十年光景，三个年轻人把“摊”摆遍了全印尼，目前拥有7千万多用户。

这家公司是如何诞生的？背后有哪些故事？

在GGV的英文播客Evolving for the Next Billion中，GGV管理合伙人童士豪、GGV 投资副总裁 Dimitra Taslim与Bukalapak创始人兼首席战略官Achmad Zaky进行了精彩对话，分享了Bukalapak的成长历程和精彩故事。

“小店铺”里的“大商机”

Dimitra Taslim：我们想了解一下关于Bukalapak的故事，它的起点是怎样的？

Achmad Zaky：Bukalapak 是在2010年成立的，起初只是一个电商平台，如今已经发展成了一个综合性的生活APP，成为印尼第四家独角兽企业。

Bukalapak 的经营理念非常简单：通过电商的桥梁，让天下没有难做的小生意。我们在成立之初就打算赋能小商家，印尼是小微企业占比最大的国家，中型企业非常少，Bukalapak想做的就是帮助小企业成长为中型企业。

童士豪：在印度尼西亚，电子商务正在快速增长，但互联网的渗透率仍然很低，有网购习惯的人不到10%，如何去发掘另外90%不在网上购物的人？

Achmad Zaky：这是我们在创业时遇到的第一个比较大的挑战。

印尼一半以上的人群都住在农村，对线上购物不了解，还有一部分人因为没有接入互联网，没有条件进行线上购物。另外，印尼至今还没走出“现金为王”的时代，即使是网购，也更偏爱现金到付。

第一波电子商务发展起来的时候，我们通过电视等媒体渠道进行创造性的推广，目的是让更多的印尼人了解互联网，了解电子商务。

第二次浪潮，我们抓住B2B的风口期，建立了O2O 平台 Mitra Bukalapak，发动广大乡村地区的街边售货亭、夫妻老婆店等小商店，成为 Bukalapak 平台卖家中的一员。

这些小型商店在印尼语里有一个统称——Warungs（传统的印尼夫妻店），Warung 在印尼人的生活里是一个核心而又独特的存在，路边摊、小咖啡馆或饭店都是 Warung，印尼95%的人都会去这些小商店里购物。

Mitra Bukalapak 是一个专门的APP，它可以帮助 Bukalapak 获取那些接触不到网络的人，给他们提供便利，我们就是这样慢慢地获取资源的。目前，我们在印尼有超过500万入驻商家，7000万注册用户，1200万的日活用户。

印尼一家使用 Mitra Bukalapak 的夫妻店（Warung）

图源：Bukalapak 官方

童士豪：作为印尼最大的电商平台之一，Bukalapak主要售卖什么？与其他电商巨头相比优势在哪里？

Achmad Zaky：首先上线的是电话卡、耳机等电子产品，除此之外，我们还提供水、香烟、方便面等生活日用品，发展到现在，我们已经涵盖了家用产品、男装等很多种类。

对比其他平台，我们都以更便宜的价格、更快的分销和更好的产品质量提供给用户。Bukalapak 还上线了一系列金融 科技 服务。现如今，Bukalapak 的信用及表现好用户可以在平台上获得贷款，申请xyk，甚至买卖黄金，这些都是我们的优势。

最大的优势是我们可以提供品牌服务，如果某品牌想在Warung做广告，我们可以利用数据为品牌提供分析，帮助其了解到产品的销售情况，优化销售渠道。另外，如果早上下的单，当天晚上没有到达，还会提供退货服务。

Dimitra Taslim：在印尼，Warungs市场体量有多大？客户群体是怎样的？

Achmad Zaky：Warung 在印尼究竟有多少，已经无从统计，它充斥在印尼人生活里的每一个角落，散落在印尼的大街小巷。

印尼与其他发展中国家完全不同，印尼有五分之三的人住在非城市地区（乡村地区），这些人日常生活里的购物方式不是去大型商超，是去身边的杂货店、售货亭，这种类似街头小摊的Warung经济体系占据了印尼线下经济的70%，这在东南亚是很大的比例了。

通常在发展中国家，Warungs的增长正在放缓，但在印尼它还在增长。Warungs不需要很多资金来建立，而且大都布局在车站附近，如果你经常开车上下班，通常会更愿意选择在便利店购买，不仅方便快捷，价格也很便宜。

童士豪：你们刚开始是如何在没有钱的情况下成长的？

Achmad Zaky：这个话题我很喜欢谈论，有人说这是最糟糕的时候，但对我来说，这是最好的时间，也是最有效的时间。

从 ITB（印尼的麻省理工学院）毕业后，我有很长一段时间都找不到工作，无奈之下，我回到了家乡苏拉卡尔塔，一个遍地夫妻店的小城，闲逛一段时间后，我重新回到了雅加达，这回我拉上我的朋友Nugroho Herucahyono决定创业。

我们学的是计算机科学，想利用电商这座桥梁，让天下没有难做的小生意，Bukalapak 的最初创想就这样诞生了。后来，我的另一位朋友 Fajrin Rasyid 被叫来管理财务，公司就这样成立了。

Bukalapak 三位早期创始人，左起：Zaky、Rasyid、Herucahyono

图源：Bukalapak 官方

但那个时候我们没有电脑，并且没有人相信互联网，劝说城镇小商户加入电商平台异常艰难，只有约五分之一的邀约商户愿意尝试一下。后来我们就尝试在Facebook上投广告，在社交媒体上疯狂加陌生人为好友，甚至给所有的公司发送垃圾邮件，在100家公司中，可能有5家公司前来签约并销售，这就是我们成长的方式。

很多被 Bukalapak 加好友的人都是骑行爱好者，当时骑行在印尼很火爆，Bukalapak 根据需要上线了很多自行车和零部件，一时间，Bukalapak 被人们当做印尼自行车和零部件首选购物平台。后来Bukalapak逐渐把业务扩展到相机、飞机票、火车票等许多领域。

公司成立一年后，也就是在2011年，我们遇到了资金问题，被迫停业的前夕，我们得到了日本投资人Takeshi Ebihara 288万美元的融资，有了这笔钱，公司一方面深耕骑行社群，一方面把社群战略延伸到其他版块。

后来我们又陆续得到蚂蚁金服和GIC的投资，业务范围跟资本都得到了很好的扩展和积累。我们把 Bukalapak 看成自己的孩子，我们夜以继日地工作，就是为了实现自己的梦想。

Achmad Zaky：我是在高中认识了我的联合创始人，我们高中时是朋友，我们在理科或奥林匹克之类的比赛中互相竞争。我们上的也是同一所大学，并且在同一个班，我们曾经是对手。

当我开始创办Bukalapak的时候，没有人相信我，只有他相信。所以，他没有朋友，我也没有朋友，那就让我们一起开始建设这个公司，我们就是这样认识的，我们已经认识很久了。

Dimitra Taslim：在2016年的时候，你发表了一个“少即是多”的博客，这是什么意思？你如何平衡多元化与专注于你所从事的行业之间的问题？

我所说的“少即是多”是指你每天都必须去做一件最重要的事情，保持你工作的简单化，只有一个重点是真正重要的，因为它使你敏锐，知道自己最想要的是什么，最终也实现你的目标，这是关键。

因为当你变得强大时，你就会去寻找更多的机会，你也会筹集到更多的资金，但同时也容易变得贪婪，思想无法集中，甚至忘记自己的初衷是什么，这就是我的基本思想，要真正专注于你所做的一件事。

资本积累与出海野心

Dimitra Taslim：早些时候，我们采访了印度的Udaan公司，这家公司的kirana商店与warungs的模式很相似，而且Udaan的融资和成长都很迅速，你是怎么看待与这家公司的竞争关系？

Achmad Zaky：说到底，关键是生产力和效率。洛克菲勒创办石油公司时，努力地推动生产力，提高效率，直到他成为一个垄断者，这是一个非常鼓舞人心的故事，特别是对初创企业来说。

通常来说，排名第一的玩家会让第二个玩家或第三个玩家感到害怕，如果你不害怕，选择去战斗，并保持生产力，你就会活下来。

Dimitra Taslim：面对内外部的竞争环境，Bukalapak在未来的布局上会有什么变化？

Achmad Zaky：2019年5月份的时候我们推出了一款新应用程序BukaGlobal，正式开始进军海外市场，我们选择了新加坡、文莱、马来西亚、中国香港、中国台湾这几个国家和地区，因为这些地方都有着相当数量的印尼人，他们对印尼文化都很了解。

另外，我们还与新加坡电商物流初创企业Janio达成合作，帮助我们处理端到端的跨境物流业务。接下来，我们还将向拥有众多穆斯林人口的中东市场发展，使Bukalapak成为引入印尼产品的中心平台，同时也能帮助提升中小企业的业务发展。

Dimitra Taslim：最近，Bukalapak获得了新加坡主权财富基金GIC和中国蚂蚁金服(Ant Financial)的融资，你认为融资带来最大的改变是什么？

Achmad Zaky：当你还是个孩子的时候，你可以做任何事情，可以到处玩，也可以有很多次失败。但现在有了信誉良好的投资者和股东的加持，我们必须更加谨慎，我们仍然可以尝试失败后再试一次，但我们首先要保证自己不会受伤，这是关键。

融资是一种成长，但重要的是资本的积累。另外，还必须从投资者身上学到更多的东西，我们从投资者那里得到的不应该仅仅是金钱，还有很多隐性的价值。

童士豪：对于那些不熟悉印尼市场的创业者，你有什么能和他们分享的？

Achmad Zaky：印尼的文化是不同的，营商环境也很好，尤其是下沉市场具有很大的发展潜力，其次是人也很友好，印度的公司本土化很强，这就是为什么Bukalapak能在本土做的这么好原因。我们能够很好地融合当地的文化，每个人都喜欢我们的品牌，它是一个国产品牌，是当地的骄傲，所以在印尼创业，首先要做的就是要尊重本地的文化。

当地的Bukalapak 图源：网络

童士豪：从一家小公司到印尼的独角兽，Bukalapak的成长并没有耗费大量资金，很少有公司能做到这一点，你们是怎么做到的？

Achmad Zaky：首先Bukalapak 是传统的本土品牌，99%的员工都是本地人，人力成本比较低；其次，我们是为中小企业赋能，帮助他们扩宽销售渠道，他们会更愿意积极主动的参与进来。

最重要的是，我们不仅是交易型的平台，还注重与他们建立 情感 ，我自己有时会到卖家社区活动，激励他们多卖东西，倾听他们的问题，他们就会心怀感激，用心地去推广Bukalapak。这都在一定程度上为我们节约了成本。

童士豪：你们在整个印尼市场建立了C2C 的模式，并且帮助了当地近500万的小型商店，你是如何建立起这么一个有效的企业组织？

Achmad Zaky：正确的价值观和企业文化是非常重要的。

从文化上来讲，不仅是公司的企业文化，更重要的是本土文化，所做的事情、所选用的人才都要符合本土文化特征。其次是数据驱动的性能和透明度，我们将所有的指标公开透明地分给公司的每个人，这样他们就可以学习如何改进他们的指标，如果我们已经知道有人表现不好，我们可以帮助他们；另外，要具备机器学习的能力，不断地学习和尝试新事物。

最重要的是第三点，印尼人喜欢用一个词组，叫做Gotong-royong，这个词翻译成中文就是“互助”的意思。印尼是一个非常 社会 化的国家，我们就像一个巨大的家庭，这意味着我们不能只靠自己生存，我们必须和其他朋友一起工作，才能产生一加一大于三的效果。

Bukalapak伙伴合影 图源：网络

“现在是创业的最好时期”

Dimitra Taslim：新冠疫情的爆发对Bukalapak有什么影响？小型初创企业如何应对这场疫情？

Achmad Zaky：疫情背景之下，Bukalapak的发展与收入是非常可观的，因为人们不愿出门购物，电商平台就成为了最好的选择，电子商务的需求从非必需转向必需，这也是Bukalapak在快速消费品中强大起来的原因。

初创企业在这场危机中会受到很大影响，比如P2P、O2O等行业，甚至是线下商场都会受到很大影响。但也有新赛道出现，在线教育就是一个很好的例子。

因此，在这场危机中，我相信会有越来越多伟大的创始人和伟大的想法诞生。疫情对创业来说是一种考验，最终通过考验的初创公司未来会迎来大生意。

Achmad Zaky：其他领域我们还在寻找，正如你所说，伟大的创业公司将从疫情这个时代出现。Bukalapak也经历过很艰难的时刻，通常这个时候，它会使创始人更有创造力，因为他们必须找到一种新的方法解决困难，这是疫情时代创始人该有的心态，他们会比那些没有经历过疫情的人更具有创造力。

通常来说，在金融萧条时期成长起来的婴儿潮一代，他们的储蓄率会远高于千禧一代的消费者，因为他们知道没有工作、生产力和薪水下降的艰难时期是什么滋味。在这样的危机时期，当创业的机会成本较低时，就会有更多的人去创业，而幸存者将是最有创造力和最有d性的人，也是最有效率的人。

这就是我们要找的创始人，目前我们已经找到了一些，正试图寻找越来越多的这种心态的创始人，这对创业生态系统来说是个好消息。

Dimitra Taslim：对于初创公司，你有什么好的建议帮助他们度过这段时间？

Achmad Zaky：疫情终会结束。对于初创企业，首先，他们必须真正审视自己的衡量标准，例如CAC（客户收购成本），CAC在疫情期间可能会贵两倍，因为需求下降，购买力也会影响业务，保留率会低，贷款价值也会低，因此调整和观察这些指标是非常重要的。

其次，还要看成本，指标调整之后，要降低净消耗，比如人力或办公室成本，保存现金。就现在而言，现金是王者，因为你无法保证能不能获得下一轮的资金。

最后，做出正确的决定。疫情期间，很多领导会面临裁员的问题，但必须作出这个艰难的决定，因为拯救公司比善待和取悦每个人更重要。而被解雇的人，我相信他们未来也会成为伟大的创始人，能找到一份更好的工作。

Dimitra Taslim：作为一个领导者和风投基金创始人，在疫情期间你学到了什么？

Achmad Zaky：在此之前，我们进行了许多投资，但钱带来的结果不一定都是好的，这就是我学到的。

受疫情的影响，2020年整个的经济和创业情况有点像2010年、2004年那几年，那时候的情况对于人们创业是非常理想的，因为这是创始人驱动的，而不是金钱驱动的。因此，你必须是伟大的创始人，找到非常有创造力的解决方案，而不仅仅是倾注资金。

我希望创始人不要专注于寻找投资者，而是专注于打造伟大的产品，用更少的钱创造更大的价值，这样才能获得双赢。

不知不觉中，2018年已经过去了一半。这半年间，全球市场从开局一片靓丽到如今处处“深绿”，只有美股“一枝独秀”，走势十分刺激。当此紧要关头，我们做一番梳理，回望动荡源头，展望下半年趋势，或许能带来一些希望和启示。

仅仅半年时间，全球市场氛围就从“屡创新高”变为“何处是底”，是哪些因素打乱了市场的脚步这些因素会否在下半年继续影响全球市场

仅仅半年时间，全球市场氛围就从“屡创新高”变为“何处是底”。回想一月份，全球股市纷纷走出了靓丽行情，美国标普500指数上涨75%，为1987年以来最佳年度开局，上证综指上涨76%，香港恒指更是上涨了11%，德国DAX和法国CAC30指数则分别上涨了33%和44%。

而放眼当下的市场，几乎一片深绿，大家都想知道“何处是底”。美国股市今年上半年(截至6月30日)的回报为19%，欧洲为-25%，日本为-46%，中国A股为-177%，香港恒指为-32%，新兴市场为-77%。

“全球市场2017年的低波动性可以说是历史少见，过去十年间，波动性最低的交易日75%来自2017年，但大家都在等待盛宴什么时候出现转变。2018年市场的确发生了风格的转变，1月份仍在盛宴中，但在2、3月份开始调整，2018年上半年全球市场已经经历了三波调整。”花旗银行个人金融银行财富管理部投资策略部主管吴晶晶对21世纪经济报道记者表示。

利率上行、贸易摩擦升级上半年美元资产“一枝独秀”

那么是哪些因素打乱了市场的脚步

今年第一波调整发生在一月底二月初，当时美股行情突然“变脸”，连续多个交易日下跌，更进一步蔓延至外围市场，背后的导火索是10年期美债收益率的快速攀升——该收益率一月份攀升了30个基点，并于二月份突破29%。收益率攀升反映了市场对美联储加息预期的调整，美国经济数据保持扎实态势，油价今年以来大幅上涨，推高了通胀预期，而市场发现此前对加息的预期不足。10年期美债收益率于4月24日突破3%，为2014年以来首次。

吴晶晶指出：“大家可以看到，油价是今年迄今唯一大涨的全球资产，布伦特原油价格上半年(截至6月30日)上涨了176%，再度引发市场对于全球通胀升温的担心，这是投资者担心的点和为什么整体市场有大波动的原因之一。”

除了油价，上半年另一个“赢家”是美元。自4月中以来，美元指数一路高歌猛进，由89516的低谷节节攀升，并在5月21日突破了94关口，期间涨幅达54%。

进入6月后，美元指数多次上探95的关键水平。6月13日，如市场预期，美联储宣布加息25个基点，并预测2018年加息次数会增至4次，暗示加息步伐会加快。紧接着，欧洲央行同一周公布了最新的利率决议，因表态偏鸽派，欧元走软，从而进一步对美元形成支撑。

美元的快速走强，也开始对新兴市场展现出惊人的“杀伤力”，原因是新兴市场高度依赖外部融资，强美元将增加其融资成本和外债负担，土耳其、阿根廷等“三高”(高赤字、外资债市参与度高、短期到期债务高)遭遇强美元“暴击”，纷纷陷入货币汇率暴跌和资本外流的恶性循环。

随着美国和世界其他经济体之间货币政策和利率水平的分化不断扩大，不论是美国和非美发达市场之间，还是美国和新兴市场之间，利差水平都利好美元，形成了资金持续回流美元资产的循环。

在上述因素的作用之下，全球资金流向近期发生了转变。国际金融协会(IIF)6月25日发布的报告显示，美国股债近期吸引了资金的大幅流入。自4月以来，美国股票基金吸引了400亿美元的流入，债券基金吸引了80亿美元，目前全球股债基金配置中美元资产达到58%，为2016年以来最高。

与此同时，资金从非美发达市场和新兴市场加速流出。据IIF统计，今年5月-6月期间，欧洲股票基金的赎回达170亿美元，债券基金遭遇了80亿美元的赎回。自4月以来，新兴市场债券基金遭遇了100亿美元的流出，为2016年美国大选以来最快的流出速度，同期新兴市场股票基金遭遇了90亿美元的赎回。

下半年美元或暂结快速走高势头减轻非美货币压力

那么这些因素下半年会否继续影响市场呢

高盛近日发布的一份报告称，2018年下半年投资者可能“日子也不太好过”，预计市场将继续受到利率上行和贸易摩擦的困扰。

“利率水平上行和贸易摩擦升级引发了2018年的股市波动率上行，今年10年期美债的收益率已上涨44基点，我们预计年底将进一步上行至325%。”高盛美国首席股票策略师David Kostin在报告中指出。

不过，也有观点称，下半年美元可能无法维持上半年走强的态势，从而减轻非美货币所承受的压力。

“下半年的波动性肯定还是很大，所以尽量要用多元化配置来规避这方面的风险。未来12-18个月内，还不是‘现金为王’的时候，因为全球经济依然处于增长之中，总体还是超配环球股票，一些增长较快的地区，包括新兴市场和亚洲股票，还是我们的配置重点，接着就要以固定收益资产去做一些对冲。另外我们认为，美元可能会在下半年开始疲软，这将给一些新兴市场资产创造机会。”吴晶晶说。

澳新银行大中华区首席经济学家杨宇霆此前对21世纪经济报道记者表示，预计美元的强势年末会有所缓和，一来美国中期选举到时已结束，二来随着欧央行政策收紧的临近，市场对欧元的看法年底可能出现改变。

在吴晶晶看来，11月的美国中期选举过后或者到相对后期，全球贸易摩擦存在和缓的可能性。另外，油价的涨势也预计有限，那么通胀上行仍处于可控范围内。

“下半年美元可能无法维持快速走高的趋势，只要欧洲政治风险有所缓和，美元可能会稍微疲弱。” 美盛环球资产管理西方资产管理投资组合分析师傅云杰对21世纪经济报道记者表示，新兴市场因此可能会迎来转折，中期比较看好亚洲的印尼和印度的债券。“目前10年期印度国债的收益率有7%-8%，那么还有5%左右的利差。”他说，吸引力不单单是这一点，我们认为其货币未来有反d空间，那么未来的总体回报还是较有吸引力的。

(一)产品属性:“冷链+广告”双重功能

公司成立于2006年8月，成立以来始终专注于商用冷链设备的研发、生产、销售和服 务，其核心产品为商用冷冻展示柜、商用冷藏展示柜、商超展示柜及商用智能售货 柜，公司产品类型丰富，成系列化。公司主要采用面向企业客户的销售模式，为客户 在销售终端进行低温储存、商品展示和企业形象展示等提供定制化解决方案及专业 化服务，公司正努力打造成为世界级专业商用冷链设备供应商。 公司拥有丰富的产品类型，主要分为4大类。(1)商用冷冻展示柜，主要用于冰淇 淋、乳制品、速冻食品的终端储存与销售，温度在-18°C以下。(2)商用冷藏展示 柜，主要用于功能性饮料、茶饮料、矿泉水、碳酸饮料、啤酒、奶制品等行业，负载 温度在0-10°C。(3)商超展示柜，用于奶制品、果蔬、肉食、冷饮、速冻食品等产 品的销售，主要放置在便利连锁店、大型超市、鲜肉店、蔬菜水果店等，主要分为风 幕柜、拉门柜、鲜肉柜、熟食柜、组合柜、后补式冷库、环岛柜。(4)商用智能售 货柜，采用静态识别、动态识别、RFID芯片识别、重力传感识别、多种技术组合识 别、预约自提或自动贩卖等技术，可实现无人值守和自动贩卖。

快速消费品行业的竞争日益激烈，作为销售渠道的商用冷链展示柜不仅作为冷链存 储设备，更需要协助快消品企业拓展销售渠道和创新销售方式。为了激发消费者的 购买需求，快消品企业对商用立式冷藏展示柜的定制化和差异化提出了更高要求， 更新换代也更为频繁。因此，公司产品具备“冷链终端+广告工具”的双重功能。公 司招股书显示，根据中国物流与采购联合会冷链物流专业委员会发布的市场规模及 预测显示，2015-2019年我国商用展示柜年均复合增长率为1568%。

(二)产业位置:高附加值的终端产品

海容冷链的主要产品商用展示柜属于冷链物流设备中的终端设备，是冷链物流的最 终环节。冷链物流指商品从产地到消费者终端的受控低温运输过程，以保证产品品 质最小限度下降的专业物流形式。目前海容冷链业务主要集中在食品冷链物流终端 领域。食品冷链物流包括食品的冷冻(藏)加工、贮藏、运输及配送、终端销售等环 节，公司所提供产品位于该链条终端，承担着低温储存及企业形象展示的双重功能。

海容冷链所处的冷链终端设备行业，处于冷链产业链的终端，由于消费和广告属性 明显，行业盈利水平处于产业链较高位置。我们选取食品冷链产业5家代表性企业进 行比较。四方冷链的冷冻设备业务位于冷链物流中的生产、加工环节。冰轮环境、冰 山冷热专业从事冷链系统及工业冷冻设备的设计与生产，位于食品冷链物流中的加 工及贮藏环节。通过对比可以发现，位于销售终端环节的海容冷链毛利率处于产业 链较高水平，并呈上升趋势，食品冷链产业呈现出价值量向终端集中的特点。

从产业链上下游角度分析，海容冷链处于产业链中游冷链物流设备行业，上游主要 以钢材、异氰酸酯、组合聚醚、压缩机等主要原材料供应商为主，近年来原材料采购 价格的波动使得公司毛利率收到了一定的影响;冷链物流设备行业下游应用较为广 泛，包括冰淇淋、乳制品、饮料、速冻食品、冷鲜食品、农产品、医药及生物制品等 行业。

上游压缩机等实现制冷功能的核心部件，在国内基本属于成熟的完全竞争性行业。 供应商主要有长虹华意、雪人股份等。雪人股份是中国最大的制冰设备及制冰系统 生产商和供应商之一，其产品包括压缩机系列、制冷剂系列、压力容器系列、一体机 系列等。长虹华意专业生产用于冰箱、冷柜、饮水机、制冷机及除湿机等制冷电器的 各类压缩机，同时也是海容冷链前五大供应商之一。近年来，海容冷链的毛利率位 于约30%的水平，高于雪人股份和长虹华意的压缩机业务。中游冷链物流设备行业 利润空间大于上游原材料供应商，位于产业链的价值中心。

(一)商用冷柜龙头，积极开拓新品市场

从产品结构来看，2019年公司商用冷冻展示柜、商用冷藏展示柜、商超展示柜、商 用智能售货柜四大业务收入占比分别为7207%、1703%、528%、075%。公司的 冷冻展示柜业务对营收贡献最大，并在积极开拓冷藏展示柜市场。从地区分布来看， 公司近年来内销、外销比例趋于稳定，19年内销、外销收入分别为965亿元、496亿 元，占营收比分别为6285%、3229%。

根据公司招股说明书，海容冷链的商用冷冻展示柜业务为行业龙头，近年来收入始 终保持高速增长，业务规模持续扩大，19年实现收入1107亿元，同比增长接近40%， 创公司成立以来最高增速，继续巩固龙头地位。

19年冷藏展示柜业务收入规模有所下滑，主要由于受中美贸易摩擦影响，部分美国 客户将2019年采购计划提前至2018年下半年，减少了2019年的采购计划，使得19年 冷藏业务的国外收入规模下滑，预计2020年该项业务收入将有所改善。

商超展示柜业务不断深化通过内外知名商业超市和连锁品牌便利店的合作，收入规 模快速增长，连续两年收入翻番，具有较强的增长潜力。智能售货柜业务目前收入 基数较小，19年出现下滑主要由于该项业务发展尚未成熟，行业内未形成成熟稳定 的技术路线和商业模式，下游需求波动较大，预计未来随着该项业务逐步发展成熟， 其收入规模将趋于稳定。

从毛利的边际贡献来看，商用冷冻展示柜与商超展示柜对毛利的贡献最大，其中商 用冷冻展示柜业务毛利率水平大体呈增长态势，存在小幅波动，17-19年该项业务毛 利率分别为3432%、344%、3803%，盈利能力节节攀升;商超展示柜毛利率水平 仅次于商用冷冻展示柜，19年商超展示柜毛利率为3574%，相较于18年提高约3个 pct;智能售货柜毛利率水平相对于前两项业务存在一定差距， 19年毛利率提高了 10个pct，具有较大的盈利提升潜力;冷藏展示柜毛利水平近年来有所下滑。

公司的冷冻展示柜与冷藏展示柜两项业务还具有一定的季节性特征，产量呈现一二 季度较高，三季度偏低，四季度回调的特征，主要由于冷冻展示柜下游客户以冷饮 行业为主，冷藏展示柜下游客户以饮料行业为主，两项业务的终端消费都具有明显 的季节性，因此每年的上半年和年底多为销售旺季，7-10月份进入销售淡季。商超 展示柜主要客户多为大型超市，商用智能售货柜下游客户主要是饮料、食品等行业 运营商，两项业务都不具有明显的季节性特征。

(二)新品单价提升，利润率总体向上

根据18、19年各产品的销售额及销量计算出各产品单价，2019年商用冷冻展示 柜、商用冷藏展示柜、商超展示柜、商用智能售货柜的销售单价分别为196243元、 251814元、692088元、376632元，可以看出商超展示柜及商用智能售货柜的销售 单价较高，冷冻及冷藏展示柜的价格则相对较低。结合招股说明书披露的2012-2017 年各产品销售单价来看，商用冷冻展示柜、商用冷藏展示柜、商超展示柜的销售价 格已基本稳定，变化幅度较小，智能售货柜单价波动较大，预计随着该项业务逐渐 发展成熟，其价格水平将趋于稳定。

总体来看，公司冷冻展示柜业务一马当先，其他业务积极发展。在商用冷冻展示柜 细分领域，公司的市占率和知名度逐年提高，公司招股书显示市占率已居行业首位， 特别是在冷饮行业的市占率较高，处于行业领先地位。公司的冷藏展示柜业务相比 于冷冻展示柜业务起步较晚、发展较慢，市场地位不及商用冷冻展示柜，但随着近 年来的不断发展，公司该细分领域在北美高端饮料行业已具有一定市占率，国内市 场客户已从早期的乳制品行业扩展至饮料行业，并具有一定的品牌知名度。在商超 展示柜领域，公司正逐步加大产品研发力度与市场开拓，与国内外知名商业超市、 社区超市和连锁品牌便利店建立了良好合作关系。在商用智能售货柜领域，公司不 断加大产品研发和市场开拓力度，陆续开发具备静态识别等各项技术的智能售货柜， 产品已初步投放市场。

2019年公司实现营收与扣非归母净利润分别为1535亿元、203亿元，营收增速从16 年的-2%持续增长到2019年的27%，公司的扣非归母净利润也实现了近四年来的最 高增速，高达47%，发展势头强劲。2020H1公司营收与扣非归母净利润分别为1012 亿元、161亿元，同比增速分别为1698%、13%，疫情之下公司业绩仍保持着稳定 增长，凸显业绩较强韧性。

2018、2019、2020H1公司毛利率分别为29%、34%、35%，毛利率水平持续增长， 主要得益于原材料成本下降、汇率变动以及产品结构的调整。将澳柯玛、海尔智家、 长虹美菱的家用冰箱冰柜业务与海容冷链商用展示柜业务进行比较，可以发现海容 冷链商用展示柜业务的盈利能力要强于白色家电企业，19年海容冷链、澳柯玛冰柜 冰箱系列、海尔智家电冰箱系列、长虹美菱冰箱业务毛利率分别为34%、3227%、 2488%、2328%，海容冷链毛利率高于普通白色家电公司主要由于公司为下游客户 提供定制化的生产服务，生产出具有差异性的产品，产品除低温冷冻冷藏功能外还 兼具广告营销和企业形象展示这一功能，因此附加值较高。2018-2020H1公司净利 率分别为12%、14%、16%，与毛利率走势一致，公司的盈利能力稳步向好。

从经营性现金流来看，大部分年份公司的经营性现金流都集中在下半年，16、17年 H1经营性现金流净额较高原因为公司销售商品、提供劳务收到的现金相较于15年同 比增长约12%，购买商品、接受劳务支付的现金相较于15年同比下降约17%。19年 H1、H2经营性现金流为1223百万元、17997百万元，这主要是由于公司回款主要 集中在下半年，上半年旺季时订单较多，相应地应收账款也处于较高水平，17-19年 年中应收账款分别为34414百万元、48925百万元、55324百万元，年底时应收账 款分别为21214百万元、33023百万元、42004百万元，年底时应收账款余额显著 减少，再次印证公司上半年赊销、下半年逐渐回款的经营特征。2020H1经营活动现 金净流量为5774百万元，同比增长3722%，增长近4倍，现金流暴增主要由于公司 销售商品、提供劳务收到的现金同比增长56%，为708亿元，而购买商品、接受劳 务支付的现金同比下降8%，为49亿元。

近年来，随着公司业务规模的不断扩大，公司存货逐年稳定增长，17-19年公司存货 分别为227亿元、267亿元、366亿元，复合增速为27%，接近于近两年的营收增速 26%。2019年公司一季度末、二季度末、三季度末、年底存货分别为33523百万元、 27948百万元、2151百万元、36606百万元，一季度末、年底存货多，二、三季度 末存货少，可以判断公司多在一、四季度备货，二、三季度发货，因此存货呈现出明 显的季节性特征。随着公司存货的逐年增加，存货周转率的水平则相对稳定，维持 在32-36次之间，说明公司存货的增加并未带来营运能力的衰减，其本质是业务规 模的扩大。

(三)研发保持高投入，技术驱动产品创新

冷链终端设备生产制造业整体技术含量较高，其研发生产与制冷、焊接、机械加工、 自动控制、电子信息等多领域技术相关，对企业的研发、生产、质量控制等能力均有 较高要求。公司主要产品是商用展示柜，在该细分领域内技术水平主要体现在三个方面:一是产品设计水平，包括对外观、尺寸、功能的设计，以及产品制冷效率、能 耗等;二是生产制造水平，生产过程涉及制冷、钣金加工、焊接、发泡、总装等多项 技术;三是物联网的融合技术，该项技术可帮助使用者利用互联网平台对投放到市 场终端的每一台设备信息实时监控和管理。

公司自成立以来就非常重视技术研发和人才培养，建立了一支经验丰富、技术力量 雄厚、凝聚力强的研发团队。核心技术人员大多拥有10年以上的行业从业经验，能 够精准把握市场趋势与客户需求。2016年以来，公司研发费用一直保持着高速增长， 17-19年研发费用分别达到3058百万元、379百万元、4726百万元，同比增速分别 为1668%、2394%、247%，增速逐年小幅增长。2020H1公司的研发费用为2123 百万元，较上期同比增长127%。公司非常重视研发投入，研发费用逐年增长。

公司高度重视技术研发和自主创新，目前已形成了产品设计制造环节的多项核心技 术，这些技术均已应用于批量化生产。核心技术包括节能环保技术、RFID物联网技 术、CASSETTE一体式制冷机组技术、嵌入式密封技术、自动关门和门体定位技术、 系统智能控制技术、微通道冷凝技术、超低温制冷技术、智能热气除霜技术、双风幕 循环风技术、海荣资产管理平台、分区式冷热转换技术。

根据2019年公司年报披露，在商用冷冻柜方面，公司应用新工艺、新技术、新材料， 大力研发环保节能产品，满足市场新需求，提高客户个性化和差异化需求满意度; 在商用冷藏展示柜方面，公司将重点研发针对饮料柜市场需求的新产品和差异化产 品，提高细分市场占有率;在商超展示柜方面，公司将在研发标超产品基础上，重点 研发非标定制化产品，并打造物联网平台，实现远程监控和数据云共享;在商用智 能售货柜方面，公司将继续深化研发，丰富产品系列，推动行业技术革新。

(四)积累大量优质客户，与全球知名快消品企业长期合作

公司商用冷冻展示柜的下游客户主要集中在冷饮行业和速冻食品行业，以冷饮行业 为主;公司商用冷藏展示柜的下游客户主要集中在饮料行业(包括水饮料、功能性 饮料、碳酸饮料、茶饮料等)、乳制品行业及啤酒行业，以饮料行业为主;公司商超 展示柜的主要客户是大型商业超市、社区超市、连锁便利店等，用于放置奶制品、饮 料、蔬菜、冷鲜食品、速冻食品等;公司商用智能售货柜的下游客户主要是饮料、乳 制品、食品等行业的运营商和品牌商，应用于住宅小区、写字楼、地铁、机场、火车 站、学校等人群密集的场所。

公司有显著的客户资源优势，其主要客户多数为国内外知名快速消费品企业，利于 公司在细分行业提升市场知名度和品牌影响力，公司还与国内外知名商业超市、连 锁品牌便利店、冰淇淋生产商、速冻食品生产商建立了良好的合作关系，搭建了覆 盖全国、辐射海外的销售网络。公司主要服务客户包括伊利、蒙牛、雀巢等众多知名 企业，且公司在销售、研发、生产、质控等环节都充分满足客户需求，与客户建立了 长期稳定的合作关系。

公司在海外地区的收入主要来自美国和印尼市场，公司在美国市场主要和IDW公司 合作开展，IDW是一家定制商业制冷设备和采购的公司，专门从事创意设计和创新 生产方法，为全球客户提供创新的购买点设计和相应的客户服务，IDW下游客户为 可口可乐、百事可乐、Monster等国际知名饮料生产制造商，公司对其出售中高端定 制饮料展示柜。公司在印尼市场主要供应给联合利华和PT Glico Wings，PT Glico Wings主营冷冻甜点的研发、生产和销售，客户主要产品为冰淇淋。

(一)消费升级，带动低温消费和冷链终端设备需求

目前公司客户主要集中在冷饮行业、速冻食品行业和饮料行业。公司商用冷冻展示 柜的下游客户主要集中在冷饮行业和速冻食品行业，以冷饮行业为主;商用冷藏展 示柜的下游客户主要集中在饮料行业(包括水饮料、功能性饮料、碳酸饮料、茶饮料 等)、乳制品行业及啤酒行业，以饮料行业为主。因此下游食品饮料行业的消费趋势 对于行业发展有着长期的影响。

从行业需求角度看，商用展示柜需求的提升有两大驱动要素，分别是饮料消费升级 和零售业门店扩产。一方面，在消费升级趋势影响下，冷冻饮品品类扩产、低温乳制 品消费提升，以及速冻食品的普及，都带来商家对于展示柜需求的提升。另一方面， 连锁便利店的不断扩张也直接带动终端冰柜需求。

同时，冷链基础设施的完善以及新零售的崛起，也打开了行业长期发展空间。在冷链基础设施不断完善的背景下，终端低温产品消费需求得到满足;而随着生鲜电商线下崛起，终端展示需求向低温食品、水产品等生鲜领域验收，展示柜应用场景开始多元化。

中国是全球最大软饮料市场之一。现阶段我国软饮种类繁多，包括包装饮用水、蛋 白饮料、果汁饮料、功能饮料、固体饮料、碳酸饮料、茶饮料、风味饮料、咖啡饮料、 其他饮料共十种。根据农夫山泉招股说明书中引用弗若斯特沙利文报告，2019年中国软饮料市场规模为9914亿元，预计2024年市场规模将达到13230亿元，预计复合 增长率为59%。从类别划分来看，2019年包装饮用水、蛋白饮料、果汁饮料以及功 能性饮料的市场规模分别为2017亿元、14174亿元、1435亿元、1119亿元，占据着 较大的市场份额。

近几年，随着食品安全意识的提高和消费结构升级， 社会 大众对饮料(水饮料、碳酸 饮料、茶饮料、功能性饮料等)、乳制品、啤酒等快消品的冷链存储需求增加，因此 商用冷藏展示柜，特别是商用立式冷藏展示柜的市场需求持续增加。

比如，在果汁饮料中NFC(非浓缩还原汁)逐渐成为市场热点，NFC果汁是水果经 过榨汁后直接进行巴氏杀菌，在低温环境中加工而成，营养损失少，更好地保持了 新鲜水果的原汁原味，适合低温保存，属于低温冷链型为主的品类。2015年前后市 场涌现出30-40个NFC果汁品牌，到2017年市场多为实力雄厚的大企业所占据。

另外，随着城镇居民收入逐年增长，生活水平提升，生活方式及消费结构也发生了 改变。城镇居民对食品的多样化、新鲜度和营养性等方面有了更高要求，瓜果、蔬 菜、鲜奶制品、速冻食品、生鲜肉消费量快速增长。尼尔森冷冻食品报告显示，冷冻 食品市场增长快于整体快消品市场，饺子和汤圆是该市场销售额占比最大的两大子 品类，加总后的销售额占到冷冻食品市场销售额的50%。

我国乳制品销量正逐步进入平稳阶段，行业竞争从常温市场向低温市场转移。低温奶的潜在客户人群较大，低温产品成长空间广阔，鲜奶是重要的低温品类。这将为我国乳制品行业的冷链物流设备带来需求量的大幅提升。

受疫情影响，饮品冷饮和速冻食品的销售渠道也得到了进一步的拓展，八喜、雀巢 等冷饮品牌通过与盒马、大润发淘鲜达、饿了么、美团等新零售及到家平台的合作， 实现了销售的逆势增长。销售渠道的拓宽将助力饮料冷饮行业的发展，进而带动商 用展示柜设备需求。

总体来看，下游饮品冷饮行业不断扩容，加之新型饮品的推出，饮料零售市场规模 将进一步扩大，继而带动商用展示柜冷链设备的需求。海容冷链作为行业龙头，有 望持续受益下游消费升级的趋势。

(二)门店扩张，商用展示柜助力新型零售升级

作为一种新型零售业态，连锁便利店的发展模式不同于超市和大型卖场，呈现更快的开店速度。大型卖场由于距离因素加上超市较大的铺货面积以及繁多的产品陈设， 都极大的消耗了购物者的时间和精力，对于饮料、冰淇淋等随意性消费的购物者来 说街头的连锁便利店很好的解决了需求痛点。便利店的发展，有效地满足了用户需 要的快捷、方便的消费方式。根据中国产业信息网统计，2019年中国便利店数量超 过12万家，未来有望继续保持增长。

海容冷链，一直以来持续通过下游快消品客户为便利店、连锁超市提供冷链终端设 备。未来公司将在现有商用展示柜的技术基础上，结合 RFID、图像识别、智能控制 等技术，开展智能化、无人化产品的研发，力争为目前日益增长的无人化零售场景 及市场提供系统化的解决方案。

(一)专业市场，海容冷链国内领先

国外商用展示柜经过多年竞争发展，行业格局较为稳定，以AHT、LIEBHERR、IARP、 Uğur、EPTA、Carrier为代表的大型制造商占据了主要市场份额，部分区域性品牌在 当地市场占据少量市场份额。国内商用展示柜领域企业众多，尚未形成大型垄断企 业。商用冷链展示柜，属于专业性强的细分市场，海容冷链在生产、研发等方面相比 家电公司更具竞争优势。行业内的白色家电市场参与者，其商用展示柜仅占业务一 部分，所涉及产品也大多集中在某一细分行业。

根据公司招股说明书披露，公司主要立足于国内市场，在国外市场占有率有较大提 升空间。14-17年公司商用展示柜出口量分别为85059台、107990台、141915台、 158473台，占国外商用展示柜市场规模比例分别为072%、091%、116%、126%， 可见市占率处于较低水平但保持逐年增长，在商用冷藏展示柜细分领域，公司在北 美高端饮料行业具有一定的市占率。总体来说，公司在国外市场规模份额有较大提 升空间。

(二)产销两旺，先进产能等待释放

公司主要为客户提供定制化服务，因此四类产品的产销率均保持在较高水平。2019 年商用冷冻展示柜与冷藏展示柜产量销量均有较大的突破，实现产量分别为6262万 台、1223万台，销量分别为564万台、1039万台，产销两旺。

公司2018年11月上市，募集资金投资项目包括“年产50万台冷链终端设备项 目”、“年产10万台超低温冷链设备项目”、“冷链设备研发中心建设项目”。其 中，年产50万台冷链终端项目，主要用于扩大、中型商用展示柜的产能，优化产品 结构，满足业务和市场发展需要，提高市场份额;年产10万台超低温冷链设备生产 项目，主要目的是抢占新的冷链产品应用市场，增加新的利润增长点;冷链设备研 发中心建设项目，能加大公司在冷链设备领域关键技术的研发，提升公司的研发创 新能力，增强公司核心竞争能力，促进公司持续、快速、 健康 发展。

基于商用立式冷藏展示柜市场的快速增长，2019年4月公司公告变更募投项目，将 原有“年产10万台超低温冷链设备项目”尚未使用的募集资金8,37218万元用于新 项目“商用立式冷藏展示柜扩大生产项目”的建设投资。

根据2019年年报披露，“冷链设备研发中心建设项目”目前正处于项目规划设计阶 段。根据公司2020半年报披露，“商用立式冷藏展示柜扩大生产项目”主体部分已完 工，目前正在办理房产证;设备部分已安装完毕，正在进行调试;软件和信息化系 统部分正在导入实施。“年产50万台冷链终端设备项目”中的4号厂房按照项目实施 计划开始主体工程施工。

(一)可比估值

可比公司估值:在商业冷链行业，相关上市公司雪人股份、冰轮环境(无Wind一 致盈利预测)等，在冷柜领域，相关上市公司澳柯玛。海容冷链核心产品的应用场 景、客户结构、市场空间与上述可比公司均有一定差异。

相比传统家用冷柜企业澳柯玛，海容冷链主营的商用展示柜主要用于商业销售，下 游需求随消费品龙头扩张，收入增长中枢更高(17-19年营收复合增速，海容/雪人/ 澳柯玛分别为262%/ 271%/175%)。相比传统冷链环节如制冷机组、制冰机等 企业，海容冷链产品主要用于终端展示，产品附加值更高(19年净利率，海容/雪 人/澳柯玛分别为1432%/317%/312%)。因此考虑到海容冷链的成长性和盈利水 平，结合未来3年公司业绩预测，给予公司2021年合理PE估值30x。

(二)盈利预测

公司主营业务分为:1 商用冷冻展示柜;2 商用冷藏展示柜;3 商超展示柜;4 其他业务。其中商用冷冻展示柜为核心业务。

1 商用冷冻展示柜:19年实现营收1107亿元，同比增长39%。20H1公司未具体 披露分项业务，整体营收同比增长17%，显示疫情之下公司业绩仍较强韧性。公司 招股书显示，根据中国物流与采购联合会冷链物流专业委员会发布的市场规模及预 测显示，2015-2019年我国商用展示柜年均复合增长率为1568%。考虑到行业增速 及公司份额提升，预计未来3年营收保持20%的增长速度。考虑到原材料价格和产 品售价相对稳定，预测未来3年毛利率维持在38%。

2 商用冷藏展示柜:19年实现营收262亿元，同比微降5%，主要是业务基数较小 以及海外客户验收错配导致。考虑到该领域成长性及海外需求恢复，预计该业务未 来3年分别实现10/15/20%的增长速度。考虑到原材料价格和产品售价相对稳定， 预测未来3年毛利率维持在17%。

3 商超展示柜。19年实现营收081亿元，同比大幅增长121%，主要是业务基数较 小以及公司不断深化与知名商业超市和连锁便利店的合作的结果。考虑到业务成长 性及收入基数扩大，预计未来3年收入增速70/60/50%。考虑到原材料价格和产品 售价相对稳定，预测未来3年毛利率维持在35%。

4 其他业务:主要为配件、售后等辅助业务，规模相对稳定，预计未来3年营收维 持现有规模。考虑到原材料价格和产品售价相对稳定，预测未来3年毛利率维持在 22%。

公司核心业务商用冷冻展示柜，19年该业务实现收入1107亿元，同比增长接近 40%，收入占比72%。招股书显示公司在该领域市占率已居行业首位，处于行业领 先地位。冷藏展示柜业务起步较晚但在北美高端饮料行业已具有一定市占率，国内市场客户已从早期的乳制品行业扩展至饮料行业。公司同时还积极开拓商超展示柜和智能售货柜业务，未来有望实现产品种类横向扩张+下游应用的纵向延伸。

预测公司2020-22年EPS分别为18/228/287元/股，当前股价对应市盈率 27/21/17倍。考虑到行业增速和公司业务份额提升，参考可比公司估值给予公司 2021年合理PE估值30x

产业规模庞大。
1、美国的物联网市场规模巨大，包括传感器、智能设备、云计算等多个领域，年销售额已超过数千亿美元。
2、技术领先：美国在物联网技术上有着长足的进步，同时也拥有先进的人工智能和大数据技术，这些都为物联网的发展提供了强有力的支撑。
3、应用广泛：美国的物联网应用范围已经扩展到了各行各业，包括农业、医疗保健、智慧城市、智能交通等多个领域，为人们的生活和工作提供了更加智能的服务。

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